美联储宣布加息50个基点，联邦基金利率上升至4.25~4.5%区间，符合市场预期。尽管加息速度放缓，但点阵图显示加息进程还未结束，利率还会进一步抬升，且将在较长时间内维持在高位（High for longer）。美联储看到了通胀放缓的一些迹象，但仍认为通胀风险未解除，还有很多工作要做，特别是由工资上涨引发的服务通胀，未来走势还不确定。往前看，劳动力供需失衡将是遏制通胀的最大障碍，也是美联储“最难啃的骨头”，历史表明降低工资和服务通胀大都以衰退为代价，而这正是当前最大的挑战。对市场而言，我们建议将关注点放到加息高点更高、利率在高位停留更久的影响上来，持续的紧缩不仅增加经济下行压力，也会对金融稳定带来危害。
会议传递了什么信息？
(资料图)
► 货币政策方面，加息速度放缓，但利率高点更高，停留在高位时间更长。 美联储加息可以从三个维度来看：即 加息的速度、利率的高度、以及紧缩持续的时间长度。 从速度看，美联储放缓加息的方向已经非常明确，一是本次会议加息幅度从此前的75个基点下调至50个基点，二是鲍威尔称不排除下次会议进一步放缓至25个基点[1]。从利率的高度看，当前的利率水平还不够，还需要继续加息。美联储官员们上调了加息高点预测，点阵图显示，对2023年底的联邦基金利率中值预测上升至5.1%（前值4.6%）。从预测分布看，只有两位官员认为明年底利率在5%以下，其他绝大部分人认为应该在5%以上。根据鲍威尔的表述，这一预期是压倒性的（Overwhelming），没有官员认为要在2023年进行降息。从紧缩时间长度看，利率在高位需要停留一段时间（for a while）以限制通胀。点阵图显示，美联储官员对2024年底的利率预测上调至4.1%（前值3.9%），对2025年的利率预测上调至3.1%（前值2.9%）。换句话说，直到2025年底，美国政策利率都可能处于高于中性水平的“限制性”区间。
► 通胀方面，商品通胀下行，房租即将回落，服务通胀不确定，整体风险未解除。 美联储对通胀的分析也是从三个维度来考虑：即 商品通胀、房租、以及剔除房租外的服务通胀。 当前的情况是，随着全球供应链瓶颈缓解，部分商品通胀已经出现回落，比如二手车价格连续下跌。随着利率抬升，房价和市场租金也已出现下滑迹象，这意味着CPI中的房租分项也会在明年回落。鲍威尔认为这些变化大多在美联储预判之内，而目前美联储最为关注的是剩下的权重占比约55%的剔除房租以外的服务通胀。这部分通胀更多由劳动力市场决定，而目前劳动力市场依然非常强劲，工资增速保持高位，这意味着服务通胀仍有韧性。整体来看， 鲍威尔认为“抗通胀”还有很多工作要做，通胀回到2%还有很长的路要走， 这与我们在报告《美国通胀：紧缩起效，胜利难言》中所判断的一致。
► 经济增长方面，淡化衰退预期，对经济“软着陆”仍有期待。 鲍威尔承认货币紧缩将给经济带来痛苦，根据美联储最新预测，2022年第四季度GDP同比增速小幅抬升至0.5%（前值0.2%），但2023年第四季度GDP同比增速大幅下调至0.5%（前值1.2%）。鲍威尔仍强调2023年经济可实现小幅正增长，希望以此避免对经济发出过度悲观的信号。失业率将上升，美联储预计2023底失业率上升至4.6%（前值4.4%），2024年底失业率上升至4.6%（前值4.4%）。总体看， 未来两年美国增长低于趋势水平是大概率事件。
劳动力市场重要性上升
► 劳动力供需失衡是遏制通胀的最大障碍，也是美联储“最难啃的骨头”。 我们一直强调，疫情以来美国劳动力市场经历了前所未有的供给冲击，劳动参与率显著下降，持续时间超出美联储预期。在这样一个劳动力短缺的市场中，劳动者议价能力增强，企业不得不提高工资和福利以吸引劳动者。正如鲍威尔所说，当前很多美国企业更愿意多招人、少裁人、提高工资留住人，而这也导致工资大幅上涨，超过了劳动生产率可以支撑的工资水平。工资上涨会从成本端推高通胀，特别是那些劳动密集型服务业，其价格水平与劳动力成本的关系更为紧密。但另一方面，这些服务业对利率的敏感性低，美联储紧缩对其影响需要一段时间才能体现。
► 劳动力市场特别是工资增速对货币政策的重要性上升。 我们认为，美联储接下来的关注点会更多转向劳动力市场，特别是工资增速的变化，对判断未来服务通胀有重要含义。如果劳动生产率没有显著改善，工资增速持续保持高位，那么服务通胀或难以回落，美联储也将被迫维持紧缩。持续的货币紧缩将降低劳动力需求，最终使劳动力供需恢复平衡，但也会导致经济活动收缩，衰退的可能性上升。我们发现，自1983年以来，美国工资和服务通胀显著回落都只发生在经济衰退一段时间后，换句话说，降低服务通胀多数需要以衰退为代价。
► 对市场而言，我们建议投资者将关注点放到加息高点将更高、利率在高位将停留更久的影响上来，持续的紧缩不仅增加经济下行压力，也会对金融稳定带来危害。 过去两个月发生了很多金融事件，比如英国养老金风险、瑞信风波、加密货币事件、房地产基金赎回。这些事件告诉我们，随着美元利率抬升，一些金融风险正在暴露。过去十年全球一直处于低通胀、低增长环境，利率水平也保持低位，而今美联储及各大央行集体大幅、快速加息，由此带来的风险也不可忽视。
图表1：美联储12月利率点阵图
资料来源：美联储，中金公司研究部
图表2：美联储对经济指标的预测（2022年12月）
资料来源：美联储，中金公司研究部
[1]https://www.youtube.com/watch?v=Ho2iJXlcmR8
文章来源
本文摘自：2022年12月15日已经发布的《加息放缓，但高利率或持续更久》
刘政宁 SAC 执证编号：S0080520080007 SFC CE Ref：BRF443
张文朗 SAC 执证编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988
肖捷文 SAC 执证编号：S0080121070451
法律声明
向上滑动参见完整法律声明及二维码
特别提示
本公众号不是中国国际金融股份有限公司（下称“中金公司”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及解读。
本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。
中金公司对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何形式的责任。
本公众号仅面向中金公司中国内地客户，任何不符合前述条件的订阅者，敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础，中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。
一般声明
本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见中金研究网站（http://research.cicc.com）所载完整报告。
本资料较之中金公司正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。证券或金融工具的价格或价值走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中金公司可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论和/或交易观点。
在法律许可的情况下，中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。
本订阅号是由中金公司研究部建立并维护的官方订阅号。本订阅号中所有资料的版权均为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。
标签：
